2006年10月24日

突然发现在百度和yahoo里面搜索“加肥猫笔记”,居然第一个就是我的这个网页。由于没有时间维护,而且用了msn的spaces做博客,居然已经一年没有过来了。心里很多不安和惶恐。为那些偶尔路过,却没有看到什么好东西的人感到内疚。

其实这种内疚并不必要,因为在网络上“没有人知道你是一条狗”,虽然没有提供赏心悦目的文字,但我对这种期待并没有义务,于是也谈不上愧疚。不过现在不一样了,在网络上面的一言一行都可能成为法庭上的呈堂证供。

谢国忠因为一封内部邮件被迫离职。而传递邮件的方式居然是打印出来后拿出公司的。相关的人也被开除,涉及一个MD和一个ED。公司内部也有规定,不得用公司资源做任何与工作无关的事情。而最近的一篇报道,由于引用了公司内部邮件,而搞的沸沸扬扬。据说也会有人被炒。

自由是人的一个理想,一种高层次的需求,不过,短短几年由于网络带来的这种好处,已经像北京灿烂的秋天一样离我们远去了。也许,我们仍然可以独自工作,但无形的监控已经掌握了你的一言一行。

人生来就是赤裸裸的,这种监控让我们在衣冠整齐后还是感觉赤身裸体。也许,天体营应该是以后Team Building的最佳去处。

2005年11月04日

11月市场趋势分析

中国人保资产管理公司张芊

 

1. 货币政策:适度收紧,公开市场操作力度增加

   四季度货币政策与前期相比适度收紧的可能性较大,理由在于:

Ø       阻击热钱是央行维持宽松货币环境的首要原因,热钱流入减少降低了央行维持宽货币的主观意愿。

Ø       从国内经济出发,货币政策维持目前的宽松程度意义不大。货币供应量和信贷增长偏离的事实充分表明货币政策不是导致信贷压缩的根本原因。针对各种信贷偏紧的批评,央行提出“应协调各项宏观政策,积极扩大消费需求”,暗示下阶段其它政策在促进增长中将扮演更主要的角色。

Ø       金融数据有回暖迹象,三季度宏观经济数据整体好于预期。M2同比增速连续超过控制目标,9月已经达到17.9%。固定资产投资和工业生产增加值反弹也比较明显。

金融数据反弹


Ø       长期维持过于宽松的货币政策可能导致金融市场泡沫。虽然宽松的货币政策有利于金融机构融资并解决历史包袱,但是银行是我国债券市场的主要投资机构,低利率也会对盈利性造成不利的影响,甚至导致金融泡沫。特别是目前主要银行已经完成次级债融资,信用产品利差也不断减少,预防风险将占上峰。05年5月以来,央行高级官员已经多次提示长期债券利率风险。

 

   由于经济保持平稳增长,加上通货膨胀水平较低,不存在出台重大紧缩政策的可能,所以货币政策变化将主要体现在公开市场操作方面。升值以来公开市场操作力度不断增加。总体看,虽然完全对冲外汇占款的可能性不大,但是对冲力度增加的趋势可能延续,货币政策对债券上涨的支持力度将明显减弱,并不排除产生向下压力。

 

2. 资金面:热钱流入下降,流动性过高的状况有望改变

2005年9月末外汇储备余额,同比少增26亿美元。近几个月热钱流入量有下降的趋势。同期国内外汇存款出现负增长,7月下降48亿美元,9月再次下降36亿美元。如果考虑到国内外汇存款下降也会使结汇量增加,导致储备增长,则外资流入减少的情况就更明显。

我们判断热钱流入已经达到一个相对敏感的时期,未来流入速度可能继续减缓。7月以来我国政府顶住国际压力,外资的升值预期也趋向理性化,认识到中国不可能采取短时间大幅度升值的方式。目前炒做人民币已经难以获得超额利润。由于人民币资产收益率低于美元资产收益率300bp左右,加上外汇管制对炒做人民币设置了较高的交易成本,所以如果1年内升值幅度达不到5%,套利资金就可能面临损失。升值以来人民币远期与现货溢价明显缩小,可以从侧面证明热钱压力在下降。

人民币远期溢价

单位:元/US$

 

热钱流入是导致资金面宽松的主要原因,热钱流入减缓将使资金面趋向正常。特别是11月、12月国债发行相当密集,可能打破原有债券的供求平衡。

 

3.利率展望

   未来回购利率水平缓慢回升的可能性较大。8月以来回购利率不断下行已经接近6月底的最低水平,利率绝对水平偏低,仅高于超额准备金利率13bp。由于下阶段货币政策将适度收紧,资金状况有所改变,将促使回购利率反弹。

整体看,11月债券市场风险大于收益,可能延续10月末以来的调整趋势,理由是:

Ø       基本面利好已经充分地体现在收益率中,甚至出现了透支情况。三季度宏观经济数据优于预期。

Ø       近几周公开市场操作力度连续增加,没有证据表明债券价格已经充分反映了上述负面影响。

Ø       11月国债发行量较大,可能引发阶段性的供求平衡改变。

Ø       本年度债券涨幅大,没有经历明显的回调,技术上调整的压力较高。接近年末机构保全收益获利回吐的动机较强,将会放大调整的幅度。

我们判断本轮下跌可能是中期调整,负面因素需要一定时间来反映到债券价格中,因此弱势格局可能延续到12月以后。

 

今天的农发行2年期金融债招标结果出乎意料,高达2.05%,远远高于市场预料。

之前的市场成交收益率在1.80-1.85%之间,如此高的招标结果说明10月底的调整没有满足资金大鳄们的胃口,虽然他们钱多得没处投,但在年底这种敏感阶段,他们又成为市场的决定者。虽然最后他们内部会出现分歧,这个短暂的资金托拉斯终会破裂,但这个过程会流血。

周一开始出货。

90% customers in Asia prefer principle protected products.

Main capital protected products

1. Zero Coupon Bond + Call Option

buy zero coupon bond with most of the principle, the face value equals the principle

buy call option of equty or other unlying assets, to win extra gain.

2. CPPI Constant Proportion Portfolio Insurance

3. Momentum Allocator

equally invest in equity, bond and alternatives. reset the proportion every six months. ( quartly reset give the best answer) with following ratios. 60% for the best performer, 30% for the second performer, the rest for the other choices.

短期融资券研究

一、非金融企业短期融资券的产生背景和目的

今年5月23日,中国人民银行正式对外公布了《短期融资券管理办法》,对短期融资券的性质和定义、发行承销、信息披露和上市交易做了相关的规定26日,国家开发投资公司、华能国际、五矿集团、国际航空和振华港机,5家公司在银行间市场共发行了总额为109亿元的3个月期到1年期期限不等的7支短期融资券,这标志着非金融企业短期融资券的诞生。

短期融资券是在金融市场改革大背景下诞生的,是央行为了优化金融市场结构、完善货币政策传导机制这两个主要目标而推出的。

Ø         优化金融市场结构

我国金融市场结构长期严重失衡。2000-2003年,贷款占国内金融市场融资总量的比例从72.8%增加到85.1%,而企业债与股票等直接融资占融资总量的比例却从12.7%降至4.8%。虽然2004年的直接融资比例上升到6.3%,但扣除股票的海外发行融资, 2004年直接融资的比例仅为4.0%,并没有任何改善的迹象。

短期融资券作为直接融资的一种新形式,绕开了原有直接融资形式受制于额度审批和市场承受能力的影响,为优化金融市场结构做出了有益的尝试。

图:非金融企业的直接融资和间接融资


Ø         完善货币政策传导机制

按照货币政策传导机制理论,货币政策的传导既有通过银行信贷渠道的传导,也有通过市场利率变化的传导。目前,我国以银行间接融资为主的融资结构决定了货币政策的传导机制还主要是依靠信贷传导途径,货币政策传导受商业银行行为的影响很大,在改制过程中,商业银行“惜贷”现象明显,贷存比不断降低,多余资金转而投资债券市场。

直接融资的缺位和银行信贷改革的特殊背景造成金融市场和实体经济的割裂,出现了一方面货币供给大幅增长,另一方面资金大量沉淀于银行的局面。而短期融资券将货币市场与实体经济联系起来,加强了两者的联系,完善了货币政策传导机制。

二、非金融企业短期融资券市场的发展状况

Ø         一级市场

5月末到10月底,短期融资券市场发展迅速,累计发行非金融企业短期融资券869亿,已经超过过去三年企业债年均发行量的两倍,全年预计发行1000亿元。从发行结构上看,截至10月31日,银行间市场一共发行42支短期融资券,其中29支为1年期品种,占发行总额的68%,说明大部分企业充分利用了短期融资券的最长期限限制。从发行利率上看,3个月、6个月、9个月和1年期品种的发行利率分别为1.98%、2.59%、2.70%和2.92%,并在过去6个月基本保持稳定。

图:短期融资券发行数量                  图:短期融资券各期限发行比例

图:短期融资券期限选择              图:短期融资券发行利率选择

Ø         二级市场

短期融资券二级市场成交也十分活跃,成交量不断放大。过去六个月中,每个月的短期融资券成交量从5月份的40万元猛增到10月份的438万元,放大十倍。

成交活跃的根本原因是短期融资券与同期央行票据的巨大利差。在10月末,1年期短期融资券和央行票据的一级市场利差接近160个基点,而二级市场利差仅有80个基点左右,一二级市场的巨大利差直接导致短期融资券发行、流通市场的全面火爆。

图:短期融资券成交活跃                  图:1年期短期融资券与央票的利差

假设投资者在第一批短期融资券发行时买入编号为0581001的05华能电CP01,并持有至10月31日卖出,其持有期的绝对收益率为1.80%,年化收益率达到4.16%。这一收益水平远远高于同期债券品种。

三、非金融企业短期融资券的风险特点及与现有产品的比较

短期融资券主要面临两种风险。一是信用风险,一是流动性风险。

Ø         信用风险

短期融资券是我国债券市场的创新品种,其最大的特点就是引入了信用风险因素。现有产品包括国债、金融债、央行票据、企业债等,其中前三类品种的信用等级均为政府信用,而企业债均有国有银行或铁路建设基金、三峡建设基金等信用卓著机构的担保。因此,在短期融资券出现之前,我国债券市场并没有真正意义上具有违约可能的信用产品。短期融资券使投资者第一次通过承担信用风险获得收益,这是我国债券市场发展迈出的重要一步,也是未来引入成熟市场信用产品的实践基础。

在短期融资券市场中,信用风险是客观存在的,正是由于存在额外的风险,投资者才获得了超额的收益,这是相辅相成的。对机构投资者来说,根据自身的风险承受能力和对投资品种的风险程度判断做出投资决策是其获得收益的基本途径。信用风险的引入给具有较高能力的投资者提供了获得差别收益的机会,这对培养机构投资者也有良好的推动作用。

短期融资券的信用风险有以下几个特点。一是期限较短,短期融资券发行期限必须控制在365天以内。二是信息披露比较充分,投资者可以及时做出判断。根据规定,发行人在短期融资券存续期内必须按季度公布财务报表,如果发生超过净资产10%的损失事项时必须作为重大事项及时公告。三是外部信用评级,在发行之前,短期融资券必须获得第三方机构的信用评级,投资者可以根据信用评级作为违约风险的程度判断。相对于股票市场来说,短期融资券的信用风险判断更为简单,不会成为阻碍市场发展的明显障碍。

Ø         流动性风险

短期融资券主要面临的是流动性风险。与现有品种相比,短期融资券的流动性有明显的缺陷。流动性强的品种具有几个基本特征:产品同质性、投资者多样性和短期质押回购的支持。产品同质性降低了投资者对个体品种风险因素判断的复杂程度;投资者多样化使供求关系更加均衡,避免市场大起大落;而短期质押回购的支持将保证产品的最低流动性。

短期融资券在以上三个方面都存在一定问题。一是短期融资券单个品种发行量小,存在一定程度的个体差别,这削弱了产品的同质性;二是短期融资券的主要投资者是货币基金和短债基金,他们对市场趋势的看法较为一致,容易导致供求关系的明显不平衡;三是目前银行对短期融资券的质押回购有各种限制和内部约束。总的来说,短期融资券市场将面临一定的流动性风险。

与企业债相比,短期融资券拥有一定的流动性优势。短期融资券与企业债一样面临着较差的同质性,投资者单一,短期融资渠道不畅通等问题,但由于短期融资券可以通过银行间市场报价交易,这使得它在二级市场交易方面比企业债有一定的流动性优势。

从市场实际经验看,流动性主要受市场趋势和存量规模两个因素影响。在牛市中,流动性趋强,在熊市中,流动性趋弱。而市场规模与债券品种的流动性呈现明显的正相关关系。过去6个月的市场交易数据也支持这一判断。在8月份和10月份,债券市场出现调整走势,短期融资券的流动性明显低于其他月份。再比较8月和10月的数据,我们发现,在市场调整幅度较大的10月份,由于市场规模快速增加,短期融资券的流动性明显好于8月份。

图:短期融资券流动性与市场涨跌          图:短期融资券流动性与市场规模

银行的短期质押回购、做市商制度等是解决流动性风险的重要措施,目前相关规定还没有明确这方面的内容。从短期融资券市场的长期发展看,从制度上保证最低流动性是非常必要和关键的。

四、我国企业短期融资券市场与发达国家商业票据市场的比较

我国企业短期融资券市场与发达国家的商业票据市场有比较明显的区别,鉴于美国是目前全球最大的国际性票据市场,我们选取美国为代表与我国短期融资券市场做一个比较。

Ø         市场规模

2005年5月23日发行第一支非金融机构短期融资券以来,我国非金融企业短期融资券市场存量为869亿人民币,另外累计发行金融企业短期融资券29亿元,合计898亿元,占货币市场基金规模2037亿元的44.08%,仅占债券市场存量6.54万亿元的1.37%。

截至2005年3月底,美国商业票据市场存量已达到14,359亿美元,约占同期美国货币市场基金规模的70%,美国债券市场存量的6%。

Ø         发行主体

我国发行主体数量较少,而美国的发行主体数量庞大。我国目前仅有47家企业发行短期融资券,而美国发行商业票据的企业超过了1700家。

我国短期融资券发行主体的行业分布较为分散,多以传统行业如制造、原材料行业为主,金融企业较少。

美国商业票据的发行主体行业分布集中,金融性企业(包括银行、保险公司的控股公司,经济商,投资公司等)占了绝大多数。

Ø         投资主体

我国短期融资券的最终持有人以货币市场基金为主。美国的投资主体更为多样化,不仅包括货币市场基金,还有养老基金、非金融公司、互助基金会、地方政府、商业银行、保险公司、外国银行和投资公司等。其中货币市场基金持有份额占30%以上。

Ø         一级市场发行

我国发行方式较为单一,目前100%通过承销商发行。美国市场86%通过交易商发行,14%直接发行。

从承销商结构看,我们目前共有中农工建四大行,以及中信实业银行、招商银行、光大银行、交行、兴业银行、浦发银行等7家银行共11家银行承销短期融资券。而美国市场的商业票据发行主要被7家投资银行所垄断。

Ø         评级体系

我国目前的评级机构较为分散,评级标准不统一,评级结果趋同。目前,已发行的47支短期融资券共有标准普尔、中诚信、上海新世纪、上海远东、上海大公等5家评级机构运用各自不同的评价体系进行评级,而且100%获得了最高级或以上等级的评级。

美国的评级机构较为集中,共有四家信用评级公司对商业票据进行评级。它们是:穆迪投资服务公司(Moody’s)、标准普尔公司(Standard & Poor)、杜夫和费尔普斯信用评级公司(Duff & Phelps)以及费奇投资公司(Fitch)。它们的评级体系也不相同,比较常见的是穆迪的P1/P2/P3评级体系和标普的A1+/A1/A2/A3评级体系。从商业票据实际获得的信用评级来看,美国市场超过90%的商业票据至少获得了一家评级机构的最高评级;60%的票据发行人获得A2以上的评级。

五、我国非金融企业短期融资券的类属划分建议

短期融资券是指具有法人资格的非金融企业,依照央行公布的《短期融资券管理办法》规定的条件和程序,在银行间债券市场发行并且期限在365天以内的有价证券。由于《管理办法》中没有明确界定短期融资券的类属,不同投资者对非金融企业短期融资券的类属划分也不同。

由于短期融资券属于企业为融资目的发行的有价证券,大多数投资者把它与企业债划分为同一类。理由是:1、发行人同属非金融企业,按照现有债券品种用发行人作为分类依据的方法,短期融资券显然不属于国债、金融债和央行票据,应该与企业债属于同一类别;2、都具有债券的基本特征,包括期限、面值、票面利率或贴现发行价差;3、表面上都存在信用风险、信用评级等元素。但短期融资券与企业债存在根本性的不同。一是短期融资券属于货币市场融资工具,而企业债属于资本市场融资工具;二是短期融资券存在信用风险,而企业债不是真正意义上的企业信用。这两点根本不同使得将短期融资券划分为企业债的一部分存在根本性缺陷。

我们认为,短期融资券应该归类为商业票据。

国际市场上的商业票据是从商品和劳务交易中以双方的延付行为为基础衍生的信用形式,是供求双方提供的直接融资信用。这其中包括以交易关系为基础的支付结算票据,也包括以融资为目的的融资票据。短期融资券显然符合融资票据的范畴,而且与支付结算票据相比,两者也具有明显的相同点。1、同为企业融资品种;2、同为短期融资工具;3、都面临一样的信用风险。

商业票据是舶来品,而目前我国市场上的商业票据与国际市场上的通行概念有明显不同。根据票据法规定,票据必须具有真实交易背景,从而将融资票据排除在商业票据概念之外。目前我国票据市场工具主要包括本票和汇票,而本票只有银行本票,汇票只包括银行承兑汇票和商业承兑汇票。在实务中,商业票据主要指汇票,其中银行承兑汇票占95%,商业承兑汇票仅占5%。

我们认为,商业票据不仅包括支付结算票据,也包括融资票据,目前我国商业票据市场对票据工具的限制是根据我国信用体系的实际情况作出的阶段性管理方案,这不应该限制直接融资市场的长期发展。

六、企业短期融资券的未来发展趋势

只有短短的6个月,短期融资券已经在我国债券市场上显示出强大的生命力。原因就在于短期融资券沟通了实体经济和金融市场,完善了货币政策传导机制,体现了直接金融对经济的强大推动力。

从长远发展来看,短期融资券还将经过几个阶段。

一是信用等级的多样化。目前已发行的短期融资券信用评级均为A-1或以上,即投资级中的最高级。在这样的背景下,投资者无法真正感受到信用风险的意义,从而也无法真正掌握信用风险的分析技巧。信用等级的多样化意味着投资者今后将逐渐面临信用等级较低的券种,甚至是可能出现违约风险的品种。这对投资者水平是一个考验,也是市场发展的必然方向。

二是投资者的细分和多样化。在目前火爆的短期融资券市场上,我们可以见到市场上所有投资者的参与,但随着信用等级的多样化,投资者也将按照其风险承受能力和识别能力细分和多样化。部分投资者将专注于投资级别品种,部分投资者将在高风险品种甚至于垃圾债券中寻找机会。

三是市场深度和广度的变化。根据成熟市场的经验,短期融资券市场最终将构建起一个多样化的立体的信用融资市场,期限将从短期扩展到长期,信用等级将从最高级到垃圾级,债券性质将结合更多的创新元素,包括期权、期货、互换等。各类发行人将在这一市场根据需求发行不同期限和信用风险类别的融资品种,而投资者将根据其细分需求寻找到具有最适合的期限和风险等级的投资品种。

七、投资建议

鉴于短期融资券的明显投资机会和长期投资价值,建议社保理事会深入分析短期融资券市场的投资机会、优选品种积极投资,尽早参与到信用融资市场发展的过程中来。

 


 

附件:我国机构投资者对短期融资券的投资政策

 

保险机构

货币市场基金

社保基金

发行人资格

非金融企业按照《短期融资券管理办法》,经中国人民银行备案,在全国银行间债券市场发行的短期融资券

(一)上年末净资产不低于20亿元人民币;

(二)最近两个会计年度连续盈利;

(三)待偿还短期融资券的余额,不超过该企业最近一个会计年度净资产的40%;

(四)及时披露财务信息,披露内容至少包括资产总额、负债总额、主营业务收入、资产负债比率、EBITDA /利息、速动比例、股东权益收益率等指标和数据;

 

投资

信用

评级

(一)国内信用评级机构评定的A-1级或者相当于A-1级的短期信用级别;

(二)按照《短期融资券管理办法》规定,予以豁免信用评级的上市公司,最近三年的信用评级和跟踪评级必须具备下列条件之一:

1、国内信用评级机构评定的AA级或者相当于AA级以上的长期信用级别;

2、国际信用评级机构评定的BBB级或者相当于BBB级以上的长期信用级别;

同一发行人同时具有国内信用评级和国际信用评级的,以国内信用级别为准。

(一)国内信用评级机构评定的A-1级或相当于A-1级的短期信用级别;

(二)根据有关规定予以豁免信用评级的短期融资券,其发行人最近三年的信用评级和跟踪评级具备下列条件之一:

1、国内信用评级机构评定的AAA级或相当于AAA级的长期信用级别;

2、国际信用评级机构评定的低于中国主权评级一个级别的信用级别(例如,若中国主权评级为A-级,则低于中国主权评级一个级别的为BBB+级)。

同一发行人同时具有国内信用评级和国际信用评级的,以国内信用级别为准。

投资

比例

(一)投资短期融资券的余额,计入企业(公司)债券的余额,合计余额按成本价格计算不得超过该保险机构上季末总资产的30%,其中,短期融资券余额按成本价格计算,不得超过该保险机构上季末总资产的10%;

(二)投资一家企业(公司)发行短期融资券的余额,计入同一企业(公司)债券的余额,累计不得超过该保险机构上季末总资产的10%,其中,短期融资券余额不得超过该保险机构上季末总资产的3%;

(三)投资同一期单品种企业(公司)短期融资券的份额,不得超过该期发行额的10%,余额不得超过该保险机构上季末总资产的3%。

货币市场基金投资于同一公司发行的短期融资券及短期企业债券的比例,合计不得超过基金资产净值的百分之十。因市场波动、基金规模变动等基金管理人之外的因素致使基金投资不符合上述比例的,基金管理人应当在十个交易日内调整完毕。

(一)银行存款和国债投资的比例不得低于50%。其中,银行存款的比例不得低于10%。在一家银行的存款不得高于社保基金银行存款总额的50%。

(二)企业债、金融债投资的比例不得高于10%。

(三)单个投资管理人管理的社保基金资产投资于1家企业所发行的证券或单只证券投资基金,不得超过该企业所发行证券或该基金份额的5%;按成本计算,不得超过其管理的社保基金资产总值的10%。

其他

条款

货币市场基金持有短期融资券期间,如果其信用等级下降、不再符合投资标准,应在评级报告发布之日起二十个交易日内予以全部减持。

 

2005年09月28日

昨天去买国庆节的火车票,对北京的印象又深了一点。北京的火车票很有意思,在每天晚上7点钟开卖4天后的车票。我觉得很不错,至少不需要大清早去排队,下了班之后不紧不慢的去排队就可以了。而且我的住处附近就有一家火车票预售处,真是非常方便。

于是,我像往常一样下班,在6点40分出了国贸,7点多赶到预售处。排队的人不多,仅有20几个。我心里想,北京真是不错,这下我不用给票贩子赚钱了。我耐心的排在队尾。

很快问题就来了,排了十多分钟,队伍一动不动,前面有人出来打电话,说什么电脑连不上网。我心里想,哦,全北京的火车票预售处都在连,速度可能慢一点,不过,只有20多个人,我买得也不是什么紧俏的票,多排一会儿吧。

很快半小时过去了,队伍仍然一动不动,前面时而有人放弃,最后从预售处出来一个人对大家说,大家不要排队了,网络根本上不上去。队伍一下子散了,我趁机钻进了预售处,里面的人一脸的焦急,有一个人坐在最前排的一个板凳上。他说,他拍了两个小时队了。敢情这个预售处连一张车票也没有卖出。这跟速度没有关系了。很可能是这个网络根本就拒绝了某些预售处的登陆请求。

这让我想起多年前,我一个做期货的同学跟我说,千万不要到北商所作交易,因为一旦行情火爆,北商所的交易系统就上不去了,只有关系户才能进去。而没有关系的客户就变成俎上鱼肉,任人宰割了。

在北京最明显的一个感觉就是权力。权力无处不在,而且人人都将手中的权力最大化。即使是服务行业也是如此,对在北京的每个人来说,都是做“管理”工作的。公交车的售票员有管理车厢的权力,餐厅服务员有管理食客的权力,停车场的保安有管理车辆的权力,每个人都把不幸闯入自己一亩三分地的人看作俎上鱼肉,争着多割一块鲜红的甚至是血淋淋的肉。于是,人人都在搞关系,都利用手中的权力换取其他人的权力。也许我说的重了一点,但其本质是一样的。

还是回到火车票,据说放票的时间有三次,除了四天前的晚上7点,还有两天前和一天前,因为火车站会将为领导同志预留的但领导同志不需要的票放出来。不过我决定放弃等待这些机会了,因为我仍然将面临网络,票贩子等等拥有“权力”或善于利用权力的人,我不会胜过他们的,因为他们靠权力吃饭,而我只是为了回家而已,两者的动力截然不同。

第二天,我从票贩手中买到了票。

  目前沪深两地共28只转债产品中,有5家含转债的上市公司股改方案已公布,由于可转债不享受股改对价,一般来说,公布股改方案的转债都会选择在对价登记日前转股,以获得对价。分析人士认为,转股价高于正股价的转债,不妨持有到公司股改完成后,或可享受到新的转股条件。

 

  是否转股要看溢价

  目前正处于股改阶段的个股有民生转债、江淮转债、铜都转债、丰原转债和华西转债5个品种。分析人士认为,前4只转债由于剩余可转债数量不多,且转债股性相对较好,估计最终将以全部转股而摘牌。

  海通证券研究员文洲表示,对股改公司的转债品种,若转债价已高,投资者可抛售转债获利,或在对价登记日前完成转股。一般转债价格高的可转债,个股股价都会高于转股价。此外那些转债数量已很少的转债,投资者应及时操作以作了断。尽管停止交易后、到期日还本付息前,转债持有人仍可依约定条件申请转股,但已不能享受股改对价。因此对股性较好的转债,投资者不妨在公司股改方案确定后再择机转股。

  而发行总额4亿元的华西转债,截至9月23日尚有39773.5万元在市场流通,其正股价不到4元,而转股价6.56元,显然目前转股不合适。文洲认为,投资者可继续持有该转债,因为公司承诺股改实施后将调整转股价格,这对转债持有人是有利的。

  兴业基金投资总监杜昌勇表示,转股溢价低的转债,可在对价登记日之前转股享受对价补偿;债券溢价低的转债,可持有债券,其转债有望触发回售保护条款而受益;转股溢价5%-15%的转债,将因对价方案和转债的具体条款影响不同,关键看正股的涨跌幅同转换溢价的对比。

  转债市场面临萎缩

  在股改全面铺开后,大多数转债将被迫转股,而新的可转债融资尚待时日,因此年内转债市场将面临萎缩。现在,转债投资者更关注招行转债、万科转2、晨鸣转债、华菱转债、 首钢转债等几只流通市值较大转债的股改进程,尤其是规模最大的招行转债。根据深圳市政府股改进度要求,力争在半年内基本完成深圳本地股股改,这意味着占转债市值超过20%的招行转债将面临选择。

  业内人士称,可转债大多集中在机构如基金手中,今年6月底基金投资可转债市值达14.31亿元,占债券基金投资比例的31%,可转债已成为债券基金仅次于国债的第二大投资领域。分析师认为,债券基金投资的可转债被迫转股后,可能会持有转债公司股票一段时间,或者是分一部分资产投资到国债或其他债券市场,今后转债市场运行局面可能有变。

2005年09月26日

 

 

坐在桌旁的基金经理闭著眼睛,一脸沮丧,不断地用手拍著额头。“他们究竟在想什么?这是重蹈在拉丁美洲的覆辙。每个人都一时冲动地冲进去,然后再花上十几年时间设法把自己刨出火坑。另外,他们在这个过程中还损失了大笔财富。这次也不例外。”

这个场景地点是在纽约,在纽约中城东部数不胜数的对冲基金办公室中的一间。时间是2005年6月中旬,话题是有关美国银行(Bank of America)宣布将以高达30亿美元的价格购买中国建设银行(China Construction Bank) 9%的股权一事,此举将成为中国历史上银行业乃至整个经济领域金额最高的并购。可以想像,到2007年,外资银行以及其他外资投资者有可能控制中国整个银行业超过六分之一的股权。现在似乎只有对外国投资者在单一银行持股比例合计不得超过25%这一限制有可能制约这一进程--而这一限制有望在近期放宽。

不消说,突然降临的机会激发了各方各不相同的解读。正如许多海外银行自己在声明中所说的,这是新世纪最有价值的投资机会之一:他们将得以进入一个拥有4万亿美元资产的金融市场,而且这一市场正呈现两位数增长,毫无放缓迹象。中国的人均收入只有1,500美元,消费者刚开始表现出对抵押贷款和信用卡贷款的极大热情;想像一下,随著人均收入翻番再翻番,未来二十年中国将有多少富裕人士出现在我们面前。

当然,在某些喜欢泼冷水的观察人士看来,这只是银行业一长串灾难性的荒唐念头里最新的一个。这些批评人士指出,中国银行业的问题被国家提供的救助和富有创造力的报表所掩盖。中国的经济本质上没有发生任何改变,大把大把的钱仍被尽职的职员们投向垂死挣扎的国有企业,他们根本不考虑将来的偿付能力的问题。一旦再次发生低迷,银行业将面临新一轮新增坏帐的困扰,外资巨头也将被迫对这些毫无价值可言的投资进行冲销,金额可能达到数百亿美元。

那么事情到底是怎样的?是千载难逢的投资良机,还是危机四伏的一场灾难?事实上,两者都不是。中国的金融系统既不是一触即爆的雷区,也不是令人垂涎的金矿,它是一个中庸的投资选择。

一方面,中国金融体系显然并未濒临崩溃--至少目前和不远的将来不会。大型国有银行或许已经资不抵债,但由于国民储蓄率较高,且缺乏其他的金融投资选择,因此银行的流动性一直很好。随著政府紧锣密鼓地剥离不良资产,同时向银行领域注入新的资产,资不抵债已经不是问题;除中国农业银行(ABC)外,国有大银行都已实现赢利,(我们不久应该也会看到对中国农业银行的救助和重组计划。)

但如果新一轮不良资产再次充斥金融体系,这些银行会不会在未来几年内再度陷入危机?一个简洁的回答是不会。人们普遍认为的中国银行业是大脑仍未进化的恐龙的观点实际上只是个神话。瑞银(USB)在对中国银行业的最新研究中发现,过去十年中银行环境已经迅速改观,监管环境、宏观经济环境日益改善,内部控制质量和信贷质量也逐渐转好。但这并不意味著中国银行业目前的贷款决定都是完全理智的。事实上,十年来大型银行一直没有改变的一点就是,它们仍然是百分之百的国有控股,而这正是滋生很多老大难问题的土壤。不过,上述种种变化也保证了新增不良贷款的数量将比以往得到更好的控制。

另一方面,中国银行业的发展也很难成为二十一世纪最耀眼的神话。一个简单的事实是,中国──这个在其他众多贫穷的发展中国家里独树一帜的国家──的“银行化”有些过头。只要看看数据即可一目了然:商业银行存款相当于国内生产总值(GDP)的近200%,银行系统贷款相当于GDP的130%。这使中国几乎成为全球最大的存款持有者;在全球各发达经济体中,只有台湾和香港的储蓄率更高,发达国家的平均储蓄率更是低得很多。

这些庞大的数据说明了什么?实际上非常简单。二十年来中国大陆企业没有更多的外部融资来源,大陆的家庭没有其他地方投资他们的存款。但这种状况可能会迅速转变。随著中国尚处萌芽阶段的股市、债市以及地产市场逐渐成熟,我们预计中国企业将逐渐降低对借贷的依赖,中国的存款人将逐渐实现投资渠道多样化。因此,个人银行将成为充满希望的增长领域,而与此同时,企业贷款则不会出现这种局面。我们并不是说银行系统根本不会继续增长,而只是说它的增长速度将远远慢于GDP的增速。

而且,在增长过程中,中国银行业的利润离令人振奋还差得很远。去年,全球银行机构的整体资产回报率为1.2%,而中国这一比例仅为0.4%。股本收益率基本接近(全球总体水平为11%,中国为16%),但这只是因为大陆金融机构资本充足率较低。当然,中国银行将逐渐学会从中间业务上寻求利润增长,但不要忘记,一般贷款业务的利润率目前是被人为抬高的,因为国家在控制著存款利率。一旦控制放宽(可能不久即将实现),存款利率将上扬,从而对利润率进一步造成压力。中国大型银行实现利润率大幅增长的唯一途径就是大大削减成本,而这在可以预见的将来恐怕还难以实现。

那么我们的结论是什么?即便将我们从乐观的预期拉回现实之中,我们的结论仍是:投资中国银行业将成为双赢之举。中国将因外资的介入而受益,而外国投资者也将在中国银行业的发展过程中收获利润。

中国的收获显而易见。政府为了银行业什么都做了,除了让它私有化。只要高级管理层仍由坚定执行上级政策的公务员组成,银行就永远无法彻底实现市场化。中国要进行金融体系改革就必须在经营中摆脱政府的控制。

上述问题的答案是转向海外投资者,中国过去5年来在其他行业大型国有企业中推行改革时正是采取了这种做法。中国现在采用的是一种我们或许可以称之为“中石油(PetroChina)模式”的做法。在这种模式中,向海外投资者出售股权的目的决不是为了获取资金;事实上,大型国有企业在上市时已经有很充足的现金,今天大型国有银行同样也拥有大量重组资金。

的确,政府发现海外投资者可以为企业改革提供“一站式服务”。全球化的管理咨询、人力资源公司以及投资银行可以很好地把握重组进程、不良资产评估及剥离、退休金义务划分、审计及政府职能重新定义等多个环节。在多数情况下,最终将产生更加管理有方、盈利能力更强、透明度更高的企业,这才是中国目前出售大型银行股权的真正目的所在。

海外投资者得到了什么?我们已经表示,中国金融系统的过度银行化将使其不会实现世界一流的增长,但这也正是海外银行斥巨资寻求并购和重组战略而不是另辟新领地的原因所在。而且,有意思的是,凭藉全国范围内众多分支网点以及广阔的客户基础,大型国有商业银行理应有能力在抵押贷款、信用卡贷款等具有高增长机会的银行领域参与竞争。

因此,我们有充分的理由相信,海外银行对中国银行业的投资仍将有可观回报,只要他们不支付过高的价格──最后我们终于谈到价格问题了。市场信息显示,目前中国银行(BOC)、中国建设银行(CCB)、中国工商银行(ICBC)的交易的股价与帐面价值比平均在1.2倍左右,远低于大型跨国银行1.9倍的比率,而小型且成长性极好的银行超过了2倍。换句话说,海外投资者似乎并没有盲目乐观;他们支付的差不多正是稳定、低增长、低利润率的业务所应期待的出价。如果这一切都说到做到,我们有理由相信,中国的“淘金热”决不会留下一座荒无人烟、满目疮痍的“鬼城”。


(编者按:本文摘自《远东经济评论》九月号;作者Jonathan Anderson是瑞士银行首席亚洲经济学家。)

香港时间2005年09月26日16:49更新

中国金融业一直隐藏着一枚“定时炸弹”。

  这就是商业银行普遍存在的存贷款期限错配问题。一项延长机构存款期限的新举措,将有助于缓解商业银行这一巨大风险的爆发。

  9月21日,人民银行正式推出名为《关于人民币存贷款计结息有关问题的通知》(以下简称《通知》),突破了银行与企业间存款期限在一年内的界限,最长可为5年;同时还赋予商业银行确定通知存款、协定存款等6种存款类型的计、结息方式的自主权力。

  此举意味着商业银行需要对超过一年期的机构存款进行新的定价评估,并要灵活运用利息计算方式。这将有利于增强商业银行提高自身的自主定价能力。

  据了解,金融机构的法定准备金存款利率和超额准备金存款利率也改为分段、按日计息,这会降低人民银行下调准备金利率面临的阻力,有利于进一步推进中国利率市场化的进程。

  打破制度限制

  中国商业银行普遍存在的现状是,吸纳的长期存款不能满足发放长期贷款的需要,由此形成了依靠短期存款滚动支撑中长期贷款的现象,也就是所谓的“存贷款期限错配”。

  一位国有商业银行计划财务部人士指出,定期储蓄中,超过一年期的存款仅有30%多。央行最新公布的8月份数据显示,全部金融机构本外币存款余额为28.8万亿元人民币,同期的定期储蓄为9.4万亿元。在中长期贷款中,有约5.9万亿元是通过短期贷款滚动来完成的。

  “存贷款期限错配的具体情况属于各家商业银行的内部机密,但比较普遍,也比较严重。”北京一家银行人士指出,虽然这一风险被当前市场上大量充裕的资金所掩盖,但形势不容乐观。一旦经济波动,金融机构的流动性就将面临严峻的考验。

  值得庆幸的是,中国金融监管部门已经对此高度重视。人民银行在分析一季度货币政策时曾指出,要研究建立存贷期限错配预警监测体系,以控制商业银行中长期贷款比例过高问题,预防可能出现的流动性风险和利率风险。

  事实上,人民银行也在致力于压缩商业银行的中长期贷款。8月末,人民币中长期贷款余额7.69万亿元,同比增长17.8%,增幅比上月末低2.3个百分点,同比低8.1个百分点。

  但进一步压缩长期贷款困难巨大,央行的这些努力也因一些制度缺陷,使其效果大打折扣。

  按照央行此前的规定,占存款绝大比例的商业银行机构定期存款期限仅限于一年以内,这无疑是造成“存贷款期限错配”的制度原因。

  《通知》就在一定程度上弥补了这一制度造成的缺陷。

  自主定价

  《通知》的另一项规定则是致力于解决中国目前存差高涨的问题。

  中国金融机构当前的存差(即金融机构各项存款减去各项贷款)达到了历史高位,并呈现出持续增长的态势。

  中国金融机构的存差始于1994年,1997年仅为0.75万亿元,1999年达1.5万亿元,2002年达到3.65万亿元。去年全年存差都维持在5万亿元至6.6万亿元之间,今年1到8月,存差已从6.4万亿元急剧飚升到8.8万亿元。

  这表明中国市场资金十分充裕,大量富余资金需要寻找出路。

  这种局势推动了中国债券市场价格的大幅上涨,中国债券总指数突破了110点。相应地,债券市场的收益水平也就降到历史低位。

  一位股份制商业银行人士对《财经时报》指出,债券的低收益水平致使部分金融机构的收益已不能覆盖自身的成本,金融机构的系统性风险开始隐现。

  但中国的商业银行还不得不面临这样的尴尬局面:一方面是储蓄文化要求银行无条件吸收存款;另一方面是市场利率长期由人民银行掌控,商业银行不能通过利率这一价格杠杆来调节机构和个人的存款意愿,以达到优化自身资产匹配和收益最大化的目的。

  继2004年10月29日央行赋予商业银行储蓄存款可以基准利率为基础、向下定价的权力之后,即将施行的《通知》再次从另一个方向扩大了商业银行自主定价的权力。

  今后,商业银行将有权自主确定通知存款、协定存款、定活两便、存本取息、零存整取、整存零取等6种存款计息、结息规则,但不能超过央行同期限档次存款利率上限。

  这就意味着,在商业银行的等额度等期限存款,采用不同计算方式也可能产生不同的利息收益,这有利于商业银行在不同时期采取不同的吸纳存款策略,以优化自身的资源配置和资产结构。

2005年09月13日

国家统计局 2005-08-17 08:50:12


  编者按:近来,人们对CPI的涵盖范围以及CPI和PPI的上涨幅度议论较多,有人对二者上涨差异不解,也有人对CPI没有包含房地产价格表示疑义。为此,国家统计局城市社会经济调查司长期从事价格统计工作的同志撰写了此文,供参考。

  今年以来,随着我国粮食市场价格趋稳,居民消费价格总水平涨幅呈逐月回落态势,1-7月比去年同期上涨2.2%。与此同时,煤、电、油、运依然紧张,主要生产资料价格仍然高位运行,工业品出厂价格总水平涨势明显,1-7月比去年同期上涨5.6%,涨幅比居民消费价格高3.4个百分点(去年为1.1个百分点)。针对两种价格走势反差较大的现象,有关方面对居民消费价格指数(简称CPI)“商品篮子”[注]构成的合理性产生怀疑,认为应将商品房和工业品出厂价格指数中的一些商品纳入CPI统计中,才能全面反映当前市场价格的变化情况。这些意见似乎比较客观全面,但与价格统计的基本原理和国际上统计一般规则相悖,反映出一些人对CPI和PPI的指标内涵及其作用还缺乏准确把握。

  一、CPI和PPI的指标内涵及其应用领域

  居民消费价格指数和工业品出厂价格指数是我国价格指数体系中最重要的两种价格指数,分别反映消费领域居民消费价格和生产领域工业企业产品出厂价格的变动情况。两种价格指数的调查范围及其“商品篮子”的构成,严格按照国民经济核算体系的分类标准和国际通行规则的要求确定,充分体现了各自所反映的特定领域价格变动的客观要求。

  (一)居民消费价格指数的内涵

  居民消费价格指数是反映居民购买并用于消费的商品和服务项目价格水平的变动趋势和变动幅度的指数。调查内容既有城乡居民日常生活需要的各类消费品,也包括与人民生活密切相关的多种服务项目,如水、电、交通、教育、医疗等费用。具体调查内容分为食品、烟酒及用品、衣着、家庭设备用品及服务、医疗保健及个人用品、交通和通信、娱乐教育文化用品及服务、居住等八大类。根据按抽样调查原理选中的近12万户城乡居民家庭(其中,城市近5万户,农村近7万户)的消费支出资料,选定了251个基本分类、约700个规格品种的商品和服务项目,作为我国居民消费价格调查的“商品篮子”,其中不包括投资品和资产项目。在现场采集基础价格资料后,采用国际上通行的方法计算居民消费价格指数。

  该指数与居民日常生活密切相关,较全面地反映了消费市场价格的变动,具有较强的时效性和国际可比性。因此,在分析和制定货币政策、价格政策、居民消费政策以及进行国民经济核算中发挥着十分重要的作用,国际上通常将其作为反映通货膨胀(或通货紧缩)程度的重要指标。

  (二)工业品出厂价格指数的内涵

  工业品出厂价格指数是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数,是反映某一时期生产领域价格变动情况的重要经济指标,也是制定有关经济政策和国民经济核算的重要依据。

  目前,我国工业品出厂价格指数的调查产品有4000多种(含规格品9500多种),覆盖全部39个工业行业大类,涉及调查中类186个。调查产品是依据工业企业的普查资料和年度统计资料确定的。

  二、正确认识PPI对CPI的传导关系

  目前PPI与CPI涨幅差距大的原因,初步分析主要有两个方面:第一、PPI与CPI调查内容构成不同。从构成看,在PPI调查的4000多种商品中,大部分为原材料和机械、电子、化工、纺织产品等生产资料,而用于居民最终消费的生活资料只占三分之一,其价格变动对PPI的总体影响不到30%。而在CPI的“商品篮子”构成中,工业消费品大约只有一半,而另一半是价格易受气候因素影响的食品及服务项目。从近年来的实际情况看,CPI的走势主要受食品和服务项目价格变动的影响,PPI的走势主要受国际上原油等生产资料价格和国内投资品价格变动的影响。因此,两个指数不同的“商品篮子”构成,在客观上并不能保证CPI与PPI的变动幅度总能保持一致。第二、在总体上处于买方市场的情况下,不同环节商品间的价格传导机制更为复杂。上游(即生产环节)产品价格上涨后,主要通过成本推动的形式影响下游(即流通或消费环节)产品价格的波动。从理论上看,成本上升是商品价格上涨的重要动因。但是能否实现,则取决于下游产品市场的供求关系。在短缺经济条件下,成本上升直接导致商品涨价,这已为我国八十年代和九十年代高通货膨胀时期的历史所证实。而在早已显现总体上供大于求格局的现阶段,成本上升对商品涨价的推动则缺乏必要的市场环境。据一些机械、家用电器、纺织行业的企业管理者反映,这些企业已经实实在在感受到生产资料价格上涨带来的压力。为什么不敢轻易涨价?主要是因为消费市场是买方市场,企业竞争激烈。为了保住市场份额,企业只有采取压缩利润空间的办法。有的企业即使出现亏损,也得咬牙挺住。因此,从上游产品到中间产品、再到终端产品的价格传导时滞越来越长,传导效应也不明显。从2003年年初以来的情况看,钢材、有色金属和燃料等上游产品价格持续上涨,致使2004年前8个月居民消费领域家庭设备用品、交通工具和一些日用品价格止跌转涨或降幅缩小,显现出一定的传导性。随着去年四季度上游商品价格的涨幅逐渐回落,这种传导趋势又有所减弱。但今年年初部分基础性商品价格涨幅又有所扩大,同时部分工业企业利润明显下降,使这种传导作用在一些消费品的价格走势上又有所显现。

  总之,我们既不能完全否定PPI对CPI的价格传导作用,也不能随意夸大和猜测传导效应。

  三、目前的CPI基本上体现了居住类消费的价格变动

  有人认为,应将商品房价格变动反映到CPI中,甚至还有人建议将股票市场的价格变动也纳入进来。我们认为这种观点是对CPI的内涵及其作用的曲解。事实上,CPI只能反映与居民即期消费密切相关的消费品及服务项目的价格变动,不能反映房地产和股票等资产类价格的变动。股票等资产类价格的变动有股票指数,房地产价格指数加以反映,比较综合的价格指数有GDP缩减指数,不能指望CPI来承担这些功能。

  此外,目前我国的CPI基本上体现了我国居民的居住类价格变动。在CPI的调查项目中,包括了诸如建房及装修材料、房租、物业费及其他与居住有关的服务,以及水、电、燃气等所有与居住有关的项目。关于房租,又分为两种情况:对租房的人而言,其住房的价格变动是通过实际租金来体现的;对拥有自己住房的人而言,其住房的价格变动是通过其拥有住房的潜在租金(统计上叫虚拟租金)来体现的。之所以不能将商品房价格直接纳入CPI统计中?一是根据国际上通行的国民经济核算的需要,CPI的统计口径必须与国民经济核算体系中的消费分类相一致。根据这个分类,商品房购买属于投资范畴,不属于消费行为。二是商品房购买与当期消费不同步,购买支出与当期实际住房消费不对等。商品房购买行为实质上是一种在短期内大量金额的集中支付,但商品房却要用于今后几十年的消费。也就是说,当期的实际住房消费对应的只是整个住房的一部分(即折旧),而不是整个住房。因此,按照国际惯例,为便于理解和统计,这部分住房的消费价格通常用该住房的租金来代替,而不能将房地产价格纳入反映居民日常消费价格变动的CPI中。

  四、正确理解和使用价格指数

  目前,我国已形成一套比较完整的从生产、建设领域到流通、消费领域的价格指数体系,主要有农业生产价格指数、工业品价格指数(包括工业品出厂价格指数和原材料、燃料、动力购进价格指数)、固定资产投资价格指数、房地产价格指数、商品零售价格指数和居民消费价格指数等。不同的价格指数反映的是不同环节、不同领域和范围的商品或服务项目的价格变动情况。因此,正确理解和使用价格指数,对准确了解和把握我国价格形势,进行科学地分析和决策极为重要。

  首先,要了解不同价格指数的区别和联系,明确各种价格指数的适用范围。任何一种价格指数只是反映某些环节、某些领域的某类商品或服务的价格变动情况,具有明确的适用范围。不能指望有一种价格指数既能反映经济生活方方面面的价格变动,又能保证较高的时效性和准确性。因此,在实际运用中应选择合适的价格指数,而不能不顾价格指数的口径和适用范围而随意进行引用和比较。

  其次,要正确认识价格指数是一个相对数。价格指数反映的是当前价格水平相对于某个对比基期价格水平的变化情况。环比指数是以上月为对比基期的价格指数,主要反映短期内的价格变动,用于判断价格变动趋势是否发生了变化。但环比指数易被一些突发性事件、季节性和节假日等非市场性因素干扰。因此,在观察环比指数变化时,一定要剔除非市场性因素的影响,不能直接根据某些月份环比指数的变化对价格形势进行判断。同比指数是以上年同期(同月)为对比基期的价格指数,基本上不受季节性因素的影响,可以较好地反映年度价格变动。但同比指数受上年基数的影响,包含着“翘尾”因素和“新涨价”因素的影响。如今年前7个月居民消费价格总水平上涨2.2%,其中“翘尾”和新涨价因素分别拉动上涨1.2%和1.0%。

  再次,要正确认识价格指数又是一个平均数。价格指数是通过对成百上千种不同的代表性商品或服务项目的价格变动进行加权平均计算出来的,反映了某些环节、某些领域成千上万个商品或服务项目的总体价格变动情况。其中,既有高档的商品或服务,也有低档的商品或服务,更多的是中档的商品或服务。因此,我们在使用价格指数时,既要看价格总水平的变化,也要看其内部不同分类的价格变动,决不能以偏概全,更不能以少数人、局部性的消费感受,来判断市场价格整体走势和评价价格指数的质量。

  总之,任何一种价格指数都有其科学的界定、特定的内涵和作用。要对价格形势进行全面、准确的判断,必须综合考察不同环节、不同领域的价格指数,区别其统计口径和内涵,并观察其不同对比基期和不同构成的价格变动,从国际和国内经济形势、市场供求关系、政策效应等多方面进行科学的分析。

  [注] 商品篮子:是一组有代表性的商品或服务项目,通过对这些代表品的价格变动幅度及其权重加权平均计算出各种价格指数。

(国家统计局城市社会经济调查司)